新股－－大成糖业(3889.HK)

国内玉米龙头生产商

大成糖业，以产能及产量计算，为国内最大的甜味剂生产商之一。公司从事各种甜味剂的产销，而甜味剂可分为三类：玉米糖浆、固体玉米糖浆及糖醇。

与母公司的依赖关系

大成生化(0809.HK)作为大成糖业的母公司拥有大成糖业70%的股权。而公司所采购的原枓中，於过去三年，有高於98%来自大成生化。另一方面，大成生化亦为公司的主要客户，公司於06年及07年头三个月，源自大成生化的销售分别占公司的营业额40.2%、41.3%。而我们认为大成糖业与大成生化之间的营业模式令公司的透明度落低，亦为公司的前景加添变数。

成本大幅走上为隐忧

国内推出生化燃料令过去数月的玉米价格大幅飊升。玉米价格直接影响到大成糖业的销售成本，公司於过去三年销售成本都录得重大的升幅。於05年、06年及07年头三个月，公司的销售成本分别按年增长207%、38%及63%。我们对於07年的前景并不感到乐观，主因为消费价格指数仍处於高位不下。

集资用途

以发售价中位数1.805港元计算，公司是次净集资额为4.99亿港元，集资用途如下：1. 约1.19亿港元（约净集资额23%）用於兴建锦州市的新生产设施。2. 约2.14亿港元（约净集资额42%）用於兴建长春的新生产设施。3. 约117亿港元 （约净集资额23%）用於充高果糖浆产品产能。4. 约4,950万（约净集资额9%）用於一般营运资金。

投资建议

公司06年的历史市盈率为7.0 – 9.1倍，与同业阜丰(0546.HK)、西王糖业(2088.HK)的6.0倍及10.5倍比较，大成糖业定价合理。但我们对於公司的透明度及成本问题感到不太乐观。我们对於是次投资评级为「投机性认购」。